kaiyun中国登录入口登录 全球财经连线｜专访德银美国利率研究主管Matthew Raskin：美联储保持谨慎，以避免过早降息带来不确定性

南方财经全媒体记者李一农上海报道

进入2024年下半年，金融市场密切关注美联储何时开始降息的信号。

当地时间7月31日，美联储FOMC会议宣布连续第八次将联邦基金利率维持在5.25%-5.50%区间不变。值得注意的是，会后发布的政策声明淡化了对通胀风险的描述，从关注通胀转向兼顾通胀和就业目标，释放出更多鸽派信号。

宏观经济方面，根据美国劳工统计局的数据，6月份消费者价格指数（CPI）同比上涨3%，显示通胀放缓幅度超出经济学家普遍预期。这一数据明显低于2022年9.1%的通胀峰值。这也延续了过去几个月通胀逐渐下降的趋势，进一步巩固了市场对美联储可能很快转向降息的预期。

通胀趋势将如何影响美联储的货币政策路径？高利率将如何影响金融市场？与此同时，即将到来的美国大选又会给美国经济前景带来哪些变化？围绕这一系列问题，南方财经记者于7月初专访了德意志银行美国利率研究主管Matthew Raskin。

拉斯金指出，2024年下半年对美国经济来说将是一个非常有趣且充满挑战的环境。一方面，美联储在降低通胀方面取得了巨大进展，但仍有更多工作要做；另一方面，即将举行的总统选举可能会带来一些不确定性。

多重因素综合作用，解释了为何美联储如此谨慎，迟迟未能如市场预期般早降息。拉斯金强调，美联储希望避免过早降息，然后需要再次加息，这将导致政策不确定性和市场波动。

谈及利率可能在较长时间内维持高位对金融市场的影响，拉斯金表示，这很大程度上取决于美联储为什么要长期维持较高的政策利率——背后的逻辑不同，而且影响也会不同。

《环球金融连线》：据我们了解，您在美联储工作了很长时间。您能简单跟我们分享一下您的经历吗？

拉斯金：我两年前加入德意志银行，担任美国利率研究主管。在此之前，我在美联储工作了 15 年。

纽约联储的市场小组主要负责货币政策相关事宜，例如量化宽松（QE）、回购操作以及公开市场上的类似交易操作。这项工作不仅需要广泛的人脉网络，还需要深厚的专业知识。我们的任务是监测和分析全球金融市场，为美联储的货币政策和金融稳定政策提供信息。

这是一次非常有趣的经历。我在全球金融危机期间加入美联储并参与了危机应对工作。随后，2017年至2019年也经历了一轮量化紧缩，美联储开始政策正常化，收缩资产负债表。全球金融危机期间的量化宽松政策下，美国积累了庞大的资产负债表。在COVID-19疫情期间，我也参与了美联储应对疫情的工作。在美联储的最后几年，我担任顾问，向管理美联储投资组合的负责人和委员会介绍市场发展、市场预期和公开市场操作的情况。

全球金融连线：迫不及待地想与您讨论一些有关美联储的问题。但首先我想请你谈谈你如何看待美国经济的整体形势。是否实现了“软着陆”？

拉斯金：我认为美国经济目前状况非常好，但软着陆可能还为时过早。我认为“着陆”意味着通胀回落至美联储2%的目标； “软”意味着在不导致经济衰退或失业率急剧上升的情况下实现这一目标。美联储在对抗通胀方面取得了巨大进展，目前非常接近 2% 的目标，但尚未完全实现。

我认为美联储在降低通胀方面还有更多工作要做。此外，劳动力市场依然强劲，失业率约为 4%，仍接近历史低点。可以说，美联储在保持劳动力市场强劲、失业率没有大幅上升的同时，成功实现了通胀大幅下降，这已经相当不错了。但我们仍然面临许多不确定性。

我对美联储软着陆的可能性持乐观态度，但现在宣布胜利还为时过早。

《环球金融连线》：通胀是否存在反弹风险？

拉斯金：通胀风险始终存在。通胀肯定有可能从当前水平再次上升，但德意志银行的基准预测认为，通胀将继续以温和的速度下降，接近美联储 2% 的目标。但事情不会按预期发展的风险仍然存在。

过去几年，美联储受益于一些非常关键的供给侧顺风——全球供应链的恢复使得大宗商品通胀下降，结果美国的核心大宗商品通胀实际上已变为负值。与此同时，美国还受益于劳动力的扩张，包括劳动力参与率的提高和移民的急剧增加。这些供应方的刺激措施在过去几年为美联储提供了支持，帮助其降低了通胀。

我不太担心通胀再次加速、从目前水平大幅上升的前景，尽管这仍然是一种可能性，因为总是有意外发生。美联储面临的更大风险是通胀停滞在美联储 2% 的目标之上，而不是再次大幅加速。

《环球财经连线》：进入下半年，美国经济面临的主要挑战和机遇是什么？我们需要担心美国大选吗？

拉斯金：我认为美国经济和美联储将在今年下半年面临一个非常有趣且充满挑战的环境。我想从两个相关但独立的角度来进一步分析这一点。

一方面是经济前景。我们刚刚谈到了美联储软着陆的前景，或者说通胀可能再次加速的风险。我们预计美联储降息的决定将在很大程度上取决于未来几个月通胀如何发展以及劳动力市场是否保持弹性。所以我认为宏观经济层面还存在很多不确定性和挑战。

与此同时，正如您所指出的，距离总统选举只有几个月的时间，这给政策制定者带来了很多不确定性。这次大选可能会导致美国财政政策发生重大变化，无论是贸易政策、移民政策还是监管政策。这些重大变化将对经济产生重要影响。

因此，今年下半年美国经济和投资者将面临一些重大挑战和机遇。

《全球金融连线》：多国央行已开始降息，如欧洲央行、加拿大央行等。这对全球经济意味着什么？

拉斯金：我认为加拿大央行和欧洲央行的决定是基于各自的经济数据和前景，在一定程度上象征着全球央行正在走向更加宽松的货币政策。同时也意味着，在其他条件不变的情况下，需求将得到更多支撑，经济增长将得到更多支撑，总体上有利于全球经济。

我们正处于一个有趣的环境中，尽管发达经济体的经济前景存在显着差异，但市场的定价却相似的政策周期。从市场定价的降息总量来看，无论是欧洲央行、美联储还是其他主要发达经济体，我们都会发现它们之间存在显着的同步性。因此，我相信，随着世界各国央行通过降息来减少政策限制，最终将有助于全球经济的增长。

《全球金融连线》：这将如何影响美联储的政策？

拉斯金：我认为确实存在全球溢出效应kaiyun下载app下载安装手机版，但我认为其他央行的降息不会对美联储产生很大的直接影响。这些降息增强了全球需求，有助于支持美国的净出口。同时，还有一些与金融市场相关的重要联系。

一定程度上，如果多国央行进一步降息，将会压低全球长期利率并产生溢出效应，给美国利率带来一定的下行压力。这也可能对美元产生影响，而这些都是美联储需要关注的金融状况。但这些并不是美联储的首要考虑因素。

我认为美联储更关注对国内通胀和劳动力市场前景的影响。事实上，从相关性来看，美联储对其他央行的溢出效应比反向效应要明显得多。从经验来看，美联储的政策决定如何影响外国债券收益率是显而易见的。这意味着美联储的政策不仅对美国利率和金融市场产生重大影响，而且对全球债券收益率和金融市场也产生重大影响。

《全球金融连线》：欧洲央行和其他央行的行动速度比美联储更快，这是否不寻常？美联储迟迟不降息的原因是什么？

拉斯金：世界各国央行（尤其是发达市场的央行）在美联储之前采取行动有点不寻常。但如果差别只是几个月的话，那么差别也不是特别大。同样，如果你看看未来几年的定价，就会发现主要央行之间的政策相似度非常高。

今年年初，市场的定价非常激进，预计美联储将大幅降息。随着美联储采取更加谨慎的行动，持这种观点的人现在感到失望。我认为这反映了美联储维持通胀或物价稳定以及促进就业和健康劳动力市场的双重目标。

关于通胀，我认为美联储希望在开始采取宽松政策和降息之前确保通胀率继续回到2%的目标。他们想要避免的是降息后发现通胀比预期更加持久和顽固，然后不得不重新调整政策并再次加息。他们认为，这将造成更多的政策不确定性和市场波动，这是一条适得其反的道路。

一方面，通胀率对于美联储来说仍然有点过高，美联储希望更加确定通胀率可持续回到 2%。这解释了美联储为何采取谨慎行动。另一方面，劳动力市场依然强劲。尽管4%的失业率有所上升，反映出劳动力市场正在降温，但失业率仍处于历史低位。我们看到劳动力市场其他方面发生了一些调整，既有劳动力供给的增加（例如劳动力参与率和移民的增加），也有需求的放缓（例如职位空缺数量相对于劳动力市场的变化）。失业人数。因此，我认为劳动力市场看起来仍然相当强劲，这意味着美联储在考虑降息时还有谨慎的空间。

事实上，这两个因素——通胀仍然有点过高、美联储对通胀能否达到2%还没有信心，以及劳动力市场看起来仍然强劲——解释了美联储为何采取谨慎行动。另一个因素是，美联储倾向于避免过早降息并重启加息。

这意味着，尽管美联储一直表示，他们认为通胀风险和劳动力市场正在走向更好的平衡，但我仍然认为他们认为与失误相关的损失或成本是不对称的。他们更愿意放慢这一进程，宁愿稍后降息，也不愿过早采取行动。

《环球金融连线》：您对降息的时机有何预期？

Raskin：我们预计首次降息将在12月的利率会议上实施。在9月份的利率会议上，通胀指标对于美联储来说可能仍然过高。此外，11月会议的日期距离美国大选太近，预计将在美国大选后两天举行。安静期是美联储在会议前无法与市场沟通的时期，通常是在美联储传达其政策意图之前。静默期在选举前一周半左右生效。因此，如果美联储降息是因为通胀下降而不是劳动力市场意外疲软，我们认为11月会议可能不是美联储开始降息的时机。

此外，我们预计美联储将在2025年至2026年间逐步降息，直至联邦基金利率回归到长期联邦基金利率或所谓的中性名义利率水平，即大约在3.5%至3.5%之间。 3.75%。这远高于美联储在其预测中设定的长期利率，并略高于市场共识。

《环球金融连线》：您如何看待美联储放缓缩表步伐，会产生什么影响？

拉斯金：美联储在5月利率会议上宣布将放缓资产负债表缩减（或量化紧缩）的步伐。我认为这是出于谨慎。

美联储在缩减资产负债表规模方面取得了重大进展，过去两年减少了近 2 万亿美元的证券持有量，但直到 5 月份，这一进程仍在以相当快的速度进行云开·全站APP官方网站，数量几乎是美联储规模的两倍。紧缩，就像2017年至2019年的资产负债表缩减一样。因此，美联储明智地决定放慢这一进程，真正的目标是给金融市场和银行体系更多的时间来适应央行准备金的下降和更高的利率。美联储资产负债表缩减导致美联储流动性增加。美联储认为，通过给市场和银行体系更多的时间来适应资产负债表的变化，这在一定程度上降低了出现问题并迫使其提前结束量化紧缩的可能性。通过比之前更缓慢的行动，美联储最终可能会比原计划更多地削减资产负债表。

关于量化紧缩对金融市场的影响，我认为可以从两个方面来看待这个问题。

一是美联储资产负债表的资产方面。当他们减少持有的证券时，就会导致更多的国债和机构抵押贷款支持证券（MBS）进入私人投资组合。这意味着私人投资者将承担更多的利率风险，因此他们应该要求更高的风险溢价和期限溢价，这将小幅提高美国的长期利率，并在一定程度上收紧整体金融状况。

我认为当美联储宣布其计划时将会产生很多影响。如果他们或多或少按照市场预期执行这些计划，我预计长期利率或更广泛的金融状况不会出现重大调整，因为美联储只执行与削减资产负债表相关的计划。

第二个是美联储资产负债表的负债方。随着他们减少持有的证券，央行的准备金和美联储的流动性也随之减少，融资市场状况收紧。这将小幅增加美国和全球美元计价的货币市场利差，导致美元融资市场的波动性小幅增加。

总体而言，由于美联储正在以非常谨慎的方式处理这个问题，根据2017年至2019年缩表的经验，我们预计融资市场不会出现任何剧烈压力。我们预计流动性将逐渐减弱，导致波动性加大和货币市场利差扩大，但这将以相对可控的方式发生。

《全球金融连线》：回顾过去，您如何评价美联储在疫情期间实施的大规模量化宽松政策？有必要吗？

拉斯金：我认为美联储在疫情期间实施量化宽松是美联储和政府应对疫情的重要举措。事后看来，量化宽松计划的持续时间可能略长于必要的时间，但回顾美联储的行动可以更好地理解其决策的背景。

2020年2月和3月，全球经济因疫情停摆，出现了普遍抢购美元现金的情况。投资者出售证券以囤积美元现金，导致一些金融市场的运作急剧恶化。美国国债市场运行效率降低，出现价格发现和风险转移问题。在这种情况下，美联储介入并购买了大量国债和机构抵押贷款支持证券，以支持市场的正常运转。此举有利于稳定金融市场，确实是正确而重要的决定。

随着时间的推移，随着金融市场运行的改善，美联储量化宽松的目标不断演变和扩大，不仅关注维持市场运行，还关注放松更广泛的金融状况，以刺激需求和经济复苏。这一目标与2009年至2013年间实施的量化宽松计划类似。美联储的隔夜利率固定在有效下限（0至25个基点）。在此背景下，他们希望通过量化宽松为经济提供进一步支持。

关于量化宽松的持续时间，争论的焦点是资产购买是否持续太久。 2021年，美联储和许多市场人士认为，通胀飙升可能只是暂时的。当时，他们面临着极高的失业率和对全球金融危机缓慢复苏的挥之不去的记忆。在此背景下，美联储希望继续为经济提供支持，并将通过持续的资产购买来实现这一目标。这些采购将持续到 2022 年。

事后看来，美联储可能认为提前几个月减少量化宽松购买是合适的kaiyun下载app下载安装手机版，这可能意味着他们可以更早地开始提高短期利率。不过，考虑到当时的经济环境和信息背景，我认为美联储的决定是可以理解的，一定程度上达到了稳定金融市场、支持经济复苏的目的。

《全球金融连线》：大家似乎都接受了美联储很可能长期维持较高利率的事实。这对于股市和国债市场的发展意味着什么？

拉斯金：我认为美联储维持高利率政策的时间越长，就越会推高整个收益率曲线。这将导致美国政府通过国债市场的借贷成本上升，也会导致家庭抵押贷款利率、汽车贷款利率和信用卡贷款利率上升。这也将导致企业借贷成本上升。

我认为这对金融市场，特别是股市和其他风险资产的发展有何影响，很大程度上取决于美联储为什么要在较长时间内维持较高的政策利率。

一方面，如果通胀继续逐步下降，但经济增长依然强劲甚至可能加速，劳动力市场依然强劲，美联储可能会调整对政策利率水平的评估。在这种环境下，尽管美联储仍将政策利率维持在高水平，但更好的增长前景的有利影响意味着资本、股票和信贷市场将保持相当的弹性和稳健。过去一年左右的时间里，股票市场非常强劲，信贷利差一直保持在历史低位。

另一方面，如果美联储最终决定将政策利率维持在高位的时间长于市场定价和市场参与者的预期，那么在这种环境下，政策不确定性对市场波动的影响，以及对资本市场、股市的影响和信贷市场，情况可能会更加不利。

因此，我认为判断美联储是否愿意长期维持较高利率的出发点是关键。

《全球金融连》：当前形势下，您对投资者有什么建议？哪些资产可能有更好的市场表现？

拉斯金：考虑到确实存在一些关键的下行风险，例如劳动力市场可能弱于市场预期，我们建议维持长期中性定位。

最后，笔者认为美联储缩表进程对全球美元资本市场有重要影响。因此，流动性状况收紧渗透并影响金融市场是很常见的——尽管我们预计相关重大压力的可能性很低。

（本次采访于7月初进行，受访者的观点可能会根据最新数据和事态发展而改变。）